超越祖魯法則第1章成長股是絕佳的聚焦投資主力

專精，賺到一桶金

成長股的特徵有①強勁的成長數據、②樂觀的前景和預測數字、③本益比相對低於預測成長率、④每股的現金流量比盈餘高出一截、⑤適度而非過度槓桿、⑥上一年度相對強弱為正、⑦董事買股。

一、散戶的優勢

巴菲特說：「口袋深是卓越投資果實的累贅。好的企業雖多，但以我們的資本來看，怎麼買都是茲事體大。目前能投入1億美元的證券標的，我們才會考慮。以致於投資組合急遽減少。」易言之，有的企業規模小到連法人都看不上眼，即使法人相信這些企業股票的績效會大幅超越大盤。相較之下，散戶的「打擊面」比法人大得多。∴散戶的優勢有：

①口袋淺（資金少）

小企業的平均年度績效比大盤高4%左右，得以方便的投資小型企業。

②集中持股

法人持股動輒上看五百支，但在實務上，想找到一百支優選成長股的難度非常高，積極散戶持股頂多維持在十支以內。

③能力圈

法人的能力圈也許較大，但不足以跟上投資組合膨脹的角度，散戶的能力圈也許較小，但可將能力圈套用在相對集中的持股，這就像散戶可把一匙果醬抹在一片吐司上，基金經理人卻得煩惱上百條土司，一罐果醬怎麼夠用。

錯的時間入手錯的類股，註定是要賠錢的；對的時間揀對了類股，不賺一筆都很難。「聚焦」對投資多麼重要，專精在局部領域，成為當中的佼佼者，會比什麼都做、什麼都不放過都還要好。專精一項標的（例如，成長股或資產股）或專注某個類股，如此一來，你便會成為該領域的專家。鶴立雞群的那隻鶴，身長用不著最長。

二、成長股的優點

◎低本益成長股的三重好禮＝①持股期間的資本利得＋②今非昔比的本益比＋③股價顯著上漲後，往往仍屬划算。

發掘成長股的價值像是一道雙重保險：短期有來自修正價值異常的利得，長期有盈餘成長的複利效應。投資潛在資產淨值折價的股票（＝價值股），長期來看可能獲利，不過可能起伏相當大。∵①價值股的股價上漲與否往往取決於新任或接管的管理者，相當耗時、②一旦股價回到應有價值，價值投資人大多會獲利了結。相反地，投資人對於表現優異的成長股，持股意願一般來說會比價值股來得大 ⇒ 成長股應為投資主力。

◎低本益成長股可帶來安全邊際。當每股盈餘成長率不如預期時，股價不易大跌。

一位電梯小弟問J. P. 摩根：「先生，請問您方便告訴我大盤今天的走勢嗎？」摩根回答：「會震盪，小子。會震盪。」摩根的意思是大盤要漲要跌，誰會知道。多頭面前總有一堵「憂慮之牆」，也就是說，盤中投資人通常相當焦慮；相反地，根據葛蘭碧（Joe Granville）的說法，空頭一般卻都會選在「大家安心入眠」之際來襲。

成長股是絕佳的聚焦投資主力，藉此搭配貴精不貴多的祖魯法則，將相對與他人來得專業。「安全邊際」可以建立在買進本益比相對於每股盈餘預測成長率要來得低的成長股。

正確選股加上複利效應，未來的資本利得將十分可觀。∴時間儘量少花在研判整體盤勢，投資講求一板一眼，牢記一件事，投資成長股，選股遠比擇時重要。

三、成長股的條件

「成長」一詞是形容有能耐連年讓每股盈餘漲幅高於整體企業（＝大盤）的平均值。雖然相互併購是常見的擴張企業行為，但「組織從內部成長」的能力，才是成長企業被相中的特徵。每股盈餘成長與股價成長，二者像一對雙胞胎，關係天生異常緊密。

凡是企業都幾乎或多或少跟景氣聯絡，但高度景氣連動的股票，很少出現成長企業，例如，營建、建材、建商、紙業、包裝、印務、工程等。相較之下，多數成長股出身①支援服務、②製藥、③醫療保健、④媒體、⑤電子電機設備、⑥釀造廠、⑦酒店餐廳、⑧一般零售、⑨其他金融業等「新世代」類股 ⇒ 長期而言，具前瞻性的產業績效表現凌駕高度景氣連動的類股 ⇒ 類股是企業有沒有能耐擠身A+成長股的關鍵評判因素。

競爭優勢，像穩固的經營特許、專利、品牌…經常是成長型企業的主要特徵。企業再現一項行為的能耐，像店面、餐廳、安養院，或室內球場的拓點，或在全國各地展店（及伺機跨足海外），可帶來卓越的每股盈餘成長。

經營者的才幹，尤其是執行長，是買進成長股的研判依據。只是比起觀察每股盈餘的增長，評判管理能力更顯得十分困難。因此，考量衡量和檢驗的可行性，成長股的精隨是年復一年交出更高的每股盈餘 ⇒ 可試圖搜尋每股盈餘每年至少上漲15%的企業。若遇到大環境不好的年度，可以不計較輕度利空，但鎖定每五年每股盈餘會翻倍的15%標準鐵定沒錯（※(1＋15%)^5－1＝1）。

∴搜尋成長股的步驟為①逐一篩選個股的財務數據，特別是本身看好的類股，把可能清單縮小到剩下有明確的每股盈餘成長紀錄→②判斷剩下清單的股價划不划算？把管理階層至今的績效，以及市場對後續二年績效的看法攤開來看，再比對自己原本的看法，並修正出入之處，如此有助於評判這支股票值不值的持有。

成長股的分類條件，是每股盈餘連續四年皆成長，無論數據是來自歷史、預測或合併計算。例如，過去兩年皆成長的企業，如果預測接下來兩年仍將持續成長，也算及格。此外還必須滿足以下特定條件：

◎過去五年必須年年獲利，不得虧損。∴建議習慣研讀五年獲利明細。

◎如果成長四年之前出現一年利空，則至今六年期間的標準化每股盈餘，必須創下或預期創下新高

◎房地產類股全數不列入，資產股比成長股更適合這產業。

◎必須有券商發布預測。

◎高度景氣連動的營建、建材、建商類股，還有汽車經銷商等子部門，還是必須滿足標準的成長條件；此外最近五年的結算數字，也不許出現虧損或調降每股盈餘。最後這條件排除這些類股中的大多數股票，餘下堪稱貨真價實的成長股。

四、本益成長比（PEG）

本益成長比＝預估本益比 ÷ 預期每股盈餘成長率

投資人用本益比衡量時，看的是日後成長值得開價多少，以及過去其他投資人付出多少代價（例如，每股盈餘的多少倍）；本益成長比則更能指出一家企業的本益比與預期每股盈餘成長率的關係。買進低本益成長比股票的好處，在於兼顧一般低風險投資才有的安全要件，又不致損及成長古早段的上漲潛能。

例如，一家每年成長2%的企業，預估本益比為12，則本益成長比＝1.0（＝12÷12）。PEG＞1的股票通常不需要關注；PEG≒1則可以考慮；PEG＜1很多，才值得下功夫檢視一番，思考是否適合出手買進。買進一支本益成長比為0.5，本益比為12，每年預期每股盈餘成長24%的股票，隔年即使交出差強人意的立論，但由於評價倍數低，相較原始預測已算廉價，股價也不至於大跌。

本益成長比只適用於成長股，且低本益成長比最適合搭配本益比落在12～20，及每股盈餘成長率介於15%～25%之間的股票。有些最棒的交易則是年成長25%、本益比15倍，也就是PEG＝0.6的標的。雖然成長率50%而本益比30倍的股票PEG也是0.6，但差別是50%的增長率不太可能長期出現。

低本益成長比的股票揉合了進取與保險。進取的源頭是本益比的市況，通常嘉惠股價的程度大於每股盈餘；保險的來源是對每股盈餘成長率微幅利空的容忍度，例如一檔股票交出20%的每股盈餘成長，低於原先預期的25%，但對照先前的倍數（如15倍）仍屬廉價。

本益成長比是一個校正量數，用來比較每家公司對照大盤及其他企業的相對青睞度，並精準地指出修正。本益成長比也是對成長股清單精挑細選的濾網，挑選出少數的可用之兵。本益成長比值訂得愈低，表示濾孔做得愈小，愈少企業能通過標準。

本益成長比的算法是把企業的預估本益比，除以估算的未來每股盈餘成長率，且預估本益比與成長率應採12個月移動窗口的算法。∴在使用本益成長比比較每一檔個股時，要注意用來計算的數據（本益比和成長率），區間範圍必須一致。計算範例如下：

	EPS	PE	EPS成長%	PEG
1995年實際	8	25
1996年預估	10	20	25	0.8
1997年預估	15	13.3	50	0.27

假設1996/3/1 A公司的股價是200元，那麼12個月移動窗口的本益成長比（PEG）計算如下：

1996/3/1前12個月的EPS＝（8 × 10/12）＋（10 × 2/12）＝8.33元

預估EPS＝（10 × 10/12）＋（15 × 2/12）＝10.83元

預估PE＝200 ÷ 10.83＝18.5

1996/3/1後12個月的EPS成長率＝（10.83－8.33）÷ 8.33＝30%

PEG＝18.5 ÷ 30＝0.62

靠估算的數值評比企業，得非常仰賴法人預測的精準度。若不想被法人預測誤導，便需反覆檢核企業年報和季報，找出董事長對前景的說法，也需一併檢查報紙和媒體的企業新聞動態。其他指標包含股利多寡（例如，本來連年調升的股利突然停滯，很可能是預見關卡的前兆；反之，股利成長率若呈現跳躍式增長，顯然後市看好）、業界銷量的普遍趨勢，以及其他可能嘉惠或不利標的企業的重大形勢發展。

可能的話，也一併檢查各家法人的個別預測。若有許多報導企業的法人家數，加上預測分布集中，是一項保障。此外也要留意出自關係法人以及較新進的預測。觀察預測修正，特別是如果新聞動態轉為負面時。最後，留意企業的每年課稅情形，有的成長股會因某年每股盈餘被稅金吃掉而淪為遺珠。

五、本益成長比的優勢

檢驗1995/4/30～1996/4/30的低本益成長比股票，PEG≦0.75的成長股，表現相對指數特別突出。PEG的分界點從0.6提高到0.75，是反映指數的市場性，以及較受機構法人青睞，因而預期評價較高的緣故 ⇒ 本益比15倍，EPS成長率20%的PEG＝0.75的股票，績效一定會凌駕大盤，且即使低本益成長比法則沒應驗（※指PEG＜0.6），輸給大盤的幅度也可說微乎其微。

低本益成長比股票會表現不好的期間，可能是發生在多頭市場的尾聲。∵預估本益比＞20倍的股票，在空頭突然來襲時，表現脆弱，且投資人常常陷入恐慌，拋售仍有獲利的低本益成長比股票。

異常的成長率終有一天會回歸到平常水準。∵若一家企業以每年50%的速度成長，並維持20年，屆時規模會比初創大上3,000倍。此後如不減速，用不了多久就能佔據全世界 ⇒ 凡是本益比特別高的股票，遲早成長速度會放緩，本益比回歸平凡，∴投資應避免本益比特別高的個股 ⇒ 預估EPS成長率中等（例如30%）、預估本益比≒15的股票會是比較好的投資標的。

本益成長比	股價合理性	操　作　建　議
PEG＜0.66	股價低估	具投資價值，大膽買進長期投資
PEG＜0.75	股價偏低	逢低分批買進
PEG＝1	股價合理	觀望（空手者不買；持有者不賣）
PEG＞1.25	股價偏高	逢高分批賣出
PEG＞2	股價高估	不具投資價值，客觀理性果決賣出