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投資心理學 第4章 考慮過去

 

一個人如果不能與自己的損失和好,就很可能會接受原本無法接受的賭局。現在談談一個丟骰子的博弈:如果骰子丟擲出來的結果是正面,您贏20美元;反面則輸20美元,您會接受這樣的賭局嗎?如果先前您已經贏了100美元,現在您會接受這個賭局嗎?但如果先前您是輸掉了20美元的話,您的回答還是一樣嗎?

其實,不管是哪一種情況,這場賭局的風險或是報酬都沒有因情況不同而改變。人們似乎會利用過去的結果當做評估風險決策的參考因素。簡單地說,在獲利之後,人們願意接受較大的風險,但是在損失之後,願意承受的風險就比較小。亦即,人們對於風險的反應,隨著情境的變化而有所不同,過去的結果常常是評估風險的參考因素。

在一個經濟學課堂的實驗中,假設學生剛剛贏了15美元,現有個賭博機會,丟一個骰子贏了就獲得4.5美元,結果有77%的學生願意下注。而如果沒有事先贏得15美元的話,只有41%的學生收受這個賭局。顯而易見地,這是所謂的賭資效應:贏錢之後,比較願意承受風險。即使這個風險在正常情況下是不會被接受的。另假設學生一開始就輸了7.5美元,在歷經此財物損失之後,被問到要不要擲銅板賭2.25美元時,則有60%的學生拒絕這個提議。也就是說,這是所謂的蛇咬效應:輸錢之後,比較不願意接受風險。亦即有被蛇咬的感覺且變得更為謹慎。同樣地,一個人若不幸輸錢,通常會認為不幸之神將繼續降臨到他身上,因此他將選擇趨避風險。

其實輸錢的人也不一定會選擇規避風險,有時候也會為了彌補損失而孤注一擲。而這是所謂的損益兩平效應:輸錢之後,選擇孤注一擲的傾向。換句話說,就算知道贏錢的機率低於50%還是願意冒險,這種希望能夠損益兩平的欲望好像比蛇咬效應還來的強烈。這種損益兩平效應在賽馬場上也可以看到,在賭馬剛開始時,賭徒比較不願意冒險,但在經過一些時間之後,已經贏錢的賭馬者基於賭資效應繼續下注承擔風險,是因為他們認為繼續下注的錢是賭場的錢,不是自己的錢;而賠錢的賭馬者基於損益兩平效益,十分渴望有機會可以不須要再投入太多的錢來打平損益,而選擇贏錢機率更低的方式來孤注一擲,因此雙方在賽馬的最後關頭都比較願意冒險了。至於那些沒有重大輸贏的人,就比較偏好不再冒險了

對投資人的影響,賭資效應意味著投資人在賣掉股票實現利得之後,比較願意買進較高風險的股票。這樣的行為使得過度自信愈發嚴重,因為過度自信的投資人不但過度交易,又買進風險較高的股票。至於蛇咬效應,一樣也會影響投資人。例如:有一個投資人一開始就買了某支生技股,每股30美元,這檔股票在三天之後跌到28美元,他十分恐慌,很快就把股票給脫手了,後來這檔股票漲到75美元,但是他已經很害怕而不願意回到市場了。

對於要將某個東西賣出去,一般人所要求的價格通常比他們願意花錢去買的價格來得高,這就是所謂的原賦效應(Endowment effect)。另外有一個與原賦效應非常接近的行為傾向,就是人們希望能保有目前所擁有的東西,而不願把他們交換出去,這種傾向稱為現狀偏誤(Status Quo Bias)。

經濟學家以學生為對象,對原賦效應做過一個檢測實驗,就是送給學生一個馬克杯,只送給班上一半的同學,然後創造一個市場,讓不想要杯子的學生可以將杯子賣給想要的同學。傳統的經濟學理論預測,一定有一個可以讓供需雙方獲得滿足的價格發展出來,使得一半的杯子可以易手。然而,在一再重複的實驗中屢屢發現,擁有杯子的學生所要求的價格,是沒有杯子而要購買的學生願意支付價格的兩倍。結果,成交的杯子很少。

究竟是什麼引發了原賦效應呢?是不是人會高估自己所擁有的物品的價值呢?還是割捨擁有的物品會造成很大的痛苦呢?在一項實驗的結果顯示,人們並不是因為他們高估所擁有物品的吸引力,相反地,放棄自已擁有的物品所引起的痛苦,對人具有更大的影響力。亦即,現狀偏誤造成原賦效應。

原賦效應或現狀偏誤如何影響投資人呢?人通常會有一種傾向,就是繼續持有他們已經擁有的資產,這種現狀偏誤會隨著投資選擇的增加而增加。也就是說決策愈複雜,人們愈可能選擇什麼都不做。在真實的世界裡,投資人面對的選擇是成千上萬的股票、債券、基金等,面對這麼多的選擇,壓力很大,因此,他們會選擇避免任何改變。當投資發生虧損時,這種傾向就可能帶來很大的問題,因為若要賣出帳面虧損的股票,投資人不但會產生後悔的感覺,還要面對喪失原賦的痛苦。

所謂記憶是對身體與情緒體驗的認知,這種認知會受到事件呈現方式的影響。記憶具有一種調適的功能:它可以決定,過去所經歷的各種狀況,就現在的情況來說,是我們期望擁有的或是想要避免的。例如,對於某件事件的經驗,如果您的記憶比真實狀況來的糟的話,您就會強烈的動機去避免類似的經驗。相反地,如果您對某個體驗的記憶比實際狀況好的話,您就會投入過多的努力去追尋類似的經驗。因此,對過去的經驗如果存有不正確的認知,會導致不良決策。簡言之,記憶是一種體驗認知,而未必是事實記錄。

在心理學有一個實驗,讓學生把右手浸泡在攝氏14度的冰水裡60秒,體驗其中的痛苦,接著再把左手放在冰水中90秒,而前60秒同樣是攝氏14度的冰水,後30秒會升到攝氏15度(但是受測者並不知道)。那麼,到底是左手還是右手所經歷到的痛苦比較多呢?您會選擇忍受哪一個實驗呢?在這個實驗中,絕大多數(達70%)的學生都選擇重複一個更為痛苦的實驗~左手放在冰水中,因為記憶無法對過去的經驗取得精準的認知。過去經歷的記憶會隨著時間而改變,也就是說,痛苦的體驗愈是在遙遠的過去,留在記憶裡的痛苦就愈低。在痛苦體驗中最重要的因素是痛苦的高峰以及結束時的痛苦程度,記憶中的痛苦體驗程度取決於痛到最高點的程度與結束時痛苦程度的平均值。

記憶對投資的影響:股票過去的價格型態會影響投資人未來的決策制定。假設某位投資人買了二檔股票,一檔是生技股,另一檔是製藥股,兩支股票買進價格都是100美元,在接下來的一年當中,生技股的股價緩步下跌,跌到75美元,而製藥股一直維持在100美元水準,但是到了年底時突然暴跌到80美元。回顧過往這一年,在年底時,突然大幅損失的記憶伴隨情緒上的高度痛苦,而緩慢虧損的記憶所帶來的情緒痛苦比較低。即使生技股實際上的表現比較差,這種相對情況依然不變。因此,當投資人要為來年制定股票投資決策的時候,很可能會對製藥股過度悲觀。

心理學家探討很多有關記憶問題的種種結果。人如果自視聰明而良善,卻有些證據內容與這樣的自我形象相互牴觸的話,會引發兩種近似對立的想法。一是人的心智對於不良的自我形象會感覺很不舒服,心理學家將這種感覺稱為認知失調(Cognitive Dissonance),而為了避免認知失調,人們對於與自我正面形象相互衝突的資訊就傾向漠視、拒絕或淡化的態度。另一則是若擺在眼前的證據無法否定掉的話,人就改變自己的信念。

人會為了符合過去的決策而改變信念,因為我們都希望覺得自己所做的決策是正確的。例如:針對賽馬場的賭客所做的調查,結果發現,已經完成下注剛剛離開窗口的賭客,對於贏馬機率的看法比起那些還在排隊等下注的賭客要高很多。也就是說,在還沒有真正下注之前,賭客對於能否贏馬,存在很高的不確定性,但是一旦押注了,信念就改變了,好讓信念與他們所做的決策相互一致。

人們希望相信自己的投資決策是正確的,一旦面對與此一信念相反的證據,人類心智中的防衛機制就會把造成衝突矛盾的資訊給過濾掉,並且改變對決策的記憶。避免認知失調的傾向往往透過兩方面來影響人的決策過程。首先,當整個情況令人感到很不舒服、無法深入思考的時候,人們就可能無法制定重要決策。第二,將新資訊過濾掉,必然限制了人們評估與監視投資決策的能力。而投資人若是忽略了負面資訊,怎麼可能了解到現在必須調整投資組合呢?簡言之,認知失調使人採取逃避或漠視資訊的策略。

投資人會設法調整對於過去投資決策成敗的自我信念,來降低心裡痛苦。而投資人為了要降低認知失調,他的心智會主動過濾掉負面的資訊或者降低資訊的負面程度,讓自己的認知停留在比較正面的資訊上。因此之故,投資人對於過去的決策表現,記憶中的績效往往比實際的績效來得好。即使是受過專業訓練的投資人,在回憶過去的自我績效時仍然高估3.4%,而相對於市場的相對績效也高估了5.11%

每個人都聽過「低買高賣」的投資建議,但是為什麼在實務上實踐起來卻是如此困難?其中有一項原因是賭資效應。因為賭資效應使您追尋更具風險的投資,追買已經大幅上漲的股票,讓投資人常常買在高點。一旦股價下跌就覺得被蛇咬,一心想要退出市場,於是又賣在低點。賭資效應與蛇咬效應的結合,就讓投資人做出與低買高賣完全相反的行為。

賭資效應導致追求風險或忽視風險的心理偏誤,多少是造成價格泡沫的一項因素;而蛇咬效應所帶來的規避風險之心理偏誤,則使泡沫破滅之後,股價超跌。此外,人的記憶與其說是事實的記錄,不如說是情緒與感覺的記錄。這使我們對於真實事件記憶錯誤,甚至使我們忽略那些令人感到很不舒服的資訊。

 

※參考資料:

「投資心理學」(Psychology of Investing),作者:John R. Nofsinger(約翰.納夫辛格),譯者:郭敏華,出版者:台灣培生教育出版股份有限公司,200210月初版一刷。

※圖片來源:

https://www.watchinese.com/sites/watchinese.com/files/article/2021/08/225/b225p78.jpg

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