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企業評價 第20章 股價淨值比

  

使用股價淨值比(price to book value ratio, PB)評估價值的主要理由有①每股淨值(BPS)相對比較穩定,且不像DCF需要特別對於所作的假設進行說明、②每股盈餘可能是負值而無法使用本益比,但淨值都是正值,∴PB可以適用在任何公司或任何情況。PB的缺點主要是帳面價值會受會計方法的影響。台灣證券交易所提供股價淨值比的計算方法如下:

 

◎個股股價淨值比=每股收盤價 ÷ 每股淨值=P ÷ BPS

◎市場本益比=各上市公司發行股票的市值總和 ÷ 各上市公司淨值總和

◎分類產業本益比=該產業各上市公司發行股票的市值總和 ÷ 該產業各上市公司淨值總和

 

一、PB與基本面價值因子的分析

固定成長的股利折現模式結構來看,股票的合理價值如下:

 

P0DPS1 ÷(rg

ROE=稅後純益 ÷ 股東權益=每股盈餘(EPS)÷ 每股淨值(BPS

 DPS1DPS0 ×(1g)=EPS0 × b ×(1g)=ROE × BPS × b ×(1g

P0=〔ROE × BPS × b ×(1g)〕÷(rg

PBP0 ÷ BPS

  =〔ROE × b ×(1g)〕÷(rg

ROE是以預估的觀念表示,ROE1ROE ×(1g),則

  PB=(ROE1 × b)÷(rg

  ∵屬於穩定成長模式,gROE1 ×(1b b1-(g ÷ ROE1

  ∴PB=(ROE1g)÷(rg

 

如果針對高成長公司的PB,將以兩階段的成長模式來分析其與基本面價值因子的關係,說明如下:

 

P0={EPS0 × b ×(1g)×〔1-(1g^n ÷(1r^n〕}÷(rg)+〔EPS0 × b ×(1g^n ×(1gs)〕÷〔(rgs)×(1r^n

PBP0 ÷ BPS

 ={ROE × b ×(1g)×〔1-(1g^n ÷(1r^n〕}÷(rg)+〔ROE × b ×(1g^n ×(1gs)〕÷〔(rgs)×(1r^n

 

由上述兩公式證明可知:

PB與價值因子的股東權益報酬率(ROE)、股利發放率(b)和盈餘成長率(ggs)呈正向關係,與股權資金成本(r)呈反向關係。不過,在台灣經實證後,決定股價淨值比高低最關鍵的因素為ROE

◎一個穩定成長公司的PB將決定於股東權益報酬率(ROE1)與其股權資金成本(r)的差異 兩者差異愈大,PB愈大;反之,PB愈小。

ROE表示企業的經營成果,r則由市場決定,∴必須考量目前的無風險利率與風險溢酬 唯有股東權益報酬率(ROE1)>股權資金成本(r),投資人才願意付比較高的價格購買,其PB才會呈現較高的水準。

ROEPB關係

①高ROE、高PB:正常。

ROE、低PB:若過去ROE20%,穩定甚至逐年上升,未來也沒有證據可證明ROE會下降,則股價可視為低估,再搭配其他評價方式後,若果真被低估則應大膽買進。

ROE、高PB:若過去ROE低或波動大,且無證據證明未來ROE會大幅好轉,則股價可視為高估,應留意賣點。

④低ROE、低PB:正常。

 

由於每股淨值(BPS)屬於歷史成本的觀念,無法反映合理的公平市值,因此學理上主張採用Tobin'S Q(簡稱Q比率)的方式來取代PB比,即

 

Q比率=資產市值 ÷ 資產的重置成本

 

Q比率的分子與分母都是總資產的觀念,可以得知是以公司價值為分析的對象,常用在併購時作為評估的衡量指標。在股票市場最狂熱的時候,Q比率是一個判斷股價合理性的最重要利器。例如,在1990年代台股中的塑膠股處在景氣最高峰時,某一集團領導人將手中持股全面賣出後,從此遠離台灣到大陸投資。

 

二、PB的橫斷面分析

依據下兩圖資料顯示,股價淨值比分配圖呈現極右偏的情況,且股價淨值比的中位數是「隨時間浮動的」 牛市時,PB較大;熊市時,PB較小,例如,當金融海嘯時,超過一半的股票PB都小於0.7 不能用絕對的數值來判斷股價淨值比

 

台灣上市上櫃2020年6月之股價淨值比分佈圖

圖 台灣上市上櫃20206月之股價淨值比分佈圖 


台灣上市上櫃股價淨值比中位數

圖 台灣上市上櫃股價淨值比中位數

  

三、PBROE的關係

由穩定成長模式推導出的PBROE的關係可知,ROEr(超額報酬)愈大,PB愈高;反之,PB愈低 ①高PB和高ROE、或②低PB和低ROE的股票,表示其股價合理;③PB和高ROE低估)、或④PB和低ROE高估的股票,表示其股價偏離價值,投資人有獲利空間

 

※參考資料:

《企業評價》,著:王淑芬,出版者:華泰文化事業股份有限公司,20152月二版。

《財務分析與企業評價》(Business Analysis and Valuation: IFRS Edition, 5th Edition),著:Krishna G. PalepuPaul M. HealyErik Peek,編譯:郭敏華,出版商:新加坡商聖智學習亞洲私人有限公司台灣分公司,總經銷:華泰文化事業股份有限公司,202005月二版一刷。

《企業評價與選股秘訣》,著:梁憲政,出版者:寰宇出版股份有限公司,20141月初版一刷。

「財務報表分析:評價應用」,著者:郭敏華,出版者:元照出版有限公司,20199月 五版。

2020年 股價淨值比如何看?完整教學在這裡!https://www.finlab.tw/pb-data-analysis-explain/

《如何評價一支股票:用最快上手的評價方法選好股》,著:阿斯沃思.達莫達蘭(Aswath Damodaran),譯者:許瑞宗,出版者:財信出版有限公司,20126月初版一刷。

※圖片來源:

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